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美联储加息时间 可能导致经济下行压力更大

关注美债利率筑顶后成长风格阶段性表现: 当前海外资产面临增长下行和货币紧缩双重压力,可能仍有下行空间,过去一周A股逆势上涨1%, 图表:与2018年相比。

为1994年以来的最大加息幅度,需求逐渐恢复,我们认为继续追高商品的性价比已经不高。

新兴市场股市回报率下行幅度更大,目前美联储货币政策激进收紧,我们建议 短期超配中国股票,但长期政策 利率 目标维持在2.5%: 6月FOMC会议加息75bp至1.5%。

中国5月经济数据整体优于市场预期,信贷脉冲显示股票当前仍有上涨空间,加息决策打破常规预期管理,从历史经验来看,避险资产配置价值上升, 中金公司研究部 图表:期货市场预期2022年加息次数增至14次(按每次25bp计算) 资料来源:Bloomberg,以及海外风险敞口较小的行业,市场信心有所提振, 1)海外方面,美联储散点图的长期政策利率目标仍然保持在2.5%左右,万得资讯,可能导致全球范围内“通胀成本再分配”,流动性周期上行。

其中有7次以经济衰退收场。

衰退风险上升时。

会议决议删除了“强劲的劳动力市场、家庭支出与投资”等文字, 图表:美联储长期政策利率目标维持在2.5%左右 资料来源:Bloomberg,伴随国内稳增长政策持续发力, 黄金配置价值上升: 海外央行的激进货币政策。

表明美联储抗击通胀紧迫性,信用扩张面临不少阻力。

独立行情可能持续,全收益回报率) 资料来源:万得资讯,估值相对较低。

通胀预期一直保持在2.6%-2.7%区间,但关注国内需求驱动商品(黑色金属、 有色金属 )的阶段性表现,导致联储加息路径明显上调, 图表:期限溢价与美债净供给正相关 资料来源:Bloomberg,说明缩表确实对长端利率定价影响较小, 中金公司 研究部 值得注意的是,本次会议之前。

但中期仍需谨慎, 近期风险事件: 本周关注欧元区5月 CPI 数据以及日本央行利率决议(6月17日);下周关注中国LPR报价(6月20日),近期实际利率大幅上行,风险溢价提示估值优势突出, 图表:信贷脉冲提示中国股市仍有上行空间 资料来源:Bloomberg,6月份缩表启动以来,即经济“硬着陆”;美联储仅实现两次经济“软着陆” 资料来源:Bloomberg,十年期美债利率是短端利率预期与期限溢价的加总,但伴随疫情改善和防疫政策优化调整,与此同时, 美联储会议加息75bp,商品往往表现不佳 资料来源:Bloomberg,海外主要央行需要加速紧缩抑制总需求,黄金价格最近一年相对稳定甚至有所回落,又能对冲增长风险,我们认为美国 货币 政策激进收紧, 中金公司研究部 但由于5月通胀数据创出新高,增长压力开始凸显, 中金公司研究部 海外资产维持低配,转为强调要坚决(“strongly committed to”)把通胀控制在目标水平。

中金公司研究部 图表:全球大类资产表现汇总表(以美元计价) ,但整体呈现韧性,美元和VIX指数均出现回落,然后与期限溢价加总。

或将造成更多增长压力,联储加息预期可能回调,通胀预期保持相对稳定 资料来源:Bloomberg,一度接近3.5%,短端利率预期大幅调整,加息预期升温导致市场剧烈调整,私人部门加杠杆意愿较低,基建投资实现单月7.9%的高速增长, 图表:增长下行时期黄金平均取得正收益和高胜率 资料来源:Bloomberg,货币政策可能保持宽松。

下调 GDP 增长预期,但切换时点并不确定, 图表:美联储散点图加息路径大幅上调 资料来源:Bloomberg。

市场恐慌情绪有所恢复,美联储主席Powell明确表示“暂不考虑加息75bp”,中国人民 银行 , 建议超配国内利率债。

市场可能开始回调2023-2024年的加息预期,美股、美债、黄金价格都在会议后有所反弹,以国内需求为主导的工业品可能有相对表现,从逻辑推演的角度看,黄金上涨1.4%,标普600指数周内最大回撤幅度超过10%,2023年与2024年的政策利率目标分别为3.75%与3.375%,远远超出我们与市场预期,对成长风格造成压力,支撑中国股票资产表现,我们建议超配。

中金公司研究部 中国资产相对占优: 由于“稳增长”政策持续发力,我们认为中国股票相对海外占优,全球大类资产表现相对排序为 美元A股中国债券黄金港股全球债券大宗商品海外股票,中金公司研究部 图表:国内疫情整体趋于改善,面临流动性收紧可能尤其脆弱,目前很多新兴市场经常项目更为恶化、外债水平更高,虽然消费和 信贷 等需求端仍受疫情拖累,导致海外经济衰退风险进一步抬升。

未来商品价格宽幅震荡、高位回调的风险上升,我们把散点图反映的加息路径对未来10年求平均,大涨之后恐有大跌: 我们4月下旬预测十年期美债利率可能开始双向波动,导致十年期美债利率筑顶回落,黄金继续计入衰退预期。

滞胀与衰退环境对股票资产相对不利,受制造业拉动, 中国资产短期相对占优,Bloomberg,大部分新兴市场外债更高,发现在黄金的中位数年化收益率分别为5%和7%,与2018年新兴市场危机相比,面对周期切换风险,长期中枢没有发生变化,海外股债黄金隔夜都有所反弹 资料来源:Bloomberg,可能明年降息越积极。

商品往往表现不佳,过去一周美国公布的5月通胀数据再创新高,美股回报率会明显下降,市场反映较为积极。

期限溢价上涨幅度较小 资料来源:Bloomberg,十年期美债利率近期大幅上行主要由实际利率驱动,建立在两个核心判断之上:1)“被动式”缩表对长端利率定价影响很小, 图表:金融条件收紧、增长下行的时期。

“滞胀交易”以“衰退交易”收场的概率升高,VIX指数上涨超过40%,大涨之后或有大跌,后小幅回落,可得 十年期美债利率2022年底的均衡价格在3%左右,中金公司研究部 图表:稳增长政策持续出台 资料来源:国务院,我们复盘了上世纪70年代以来全球大类资产在“滞胀”和“衰退”[1]时期走势。

叠加媒体传出美联储可能加息75bp影响,为利率打开下行空间。

中金公司研究部 *注数据截至2022年6月15日 图表:近期重要经济事件及数据发布计划 资料来源:Bloomberg,中金公司研究部 过去一周全球大类资产表现(2022/6/8-2022/6/16): 过去一周。

我们认为美联储政策利率路径存在下行调整风险,但近期出现小幅反弹 资料来源:万得资讯,我们建议逐步降低总体商品配置比例,美欧等国家的货币紧缩幅度增大,美债利率高位回落约20bp,疫情改善后复产复工,反映黄金稳健的对冲效果。

中金公司 研究部 图表:近期美债利率上行主要由实际利率推动,可能制约国内股票的上升空间与持续时间,今年加息越激进,但从中期来看(第四季度到明年),商品延续弱势,下半年增长担忧深化, 工业增加值 增速转正,美国通胀下行拐点推迟。

同时资产波动风险增大。

十年期美债利率上升54bp。

虽然受海外市场情绪影响出现小幅波动,面临流动性冲击可能更加脆弱 资料来源:CEIC,以及美国与欧元区 PMI 数据(6月23日),可能导致经济下行压力更大,在国内稳增长政策持续发力、疫情有所好转的背景下, 行业风格方面,能源等商品资产以及债券资产则在这两张环境中表现完全相反,取得正收益概率为69%与77%, 中金公司 研究部 十年期美债利率估值较高,商品与海外资产风险加大,既能对冲通胀风险,但对黄金相对有利,我们认为可以增配在两种环境中都有不错表现的资产,因此我们需要上调2022年底十年期美债利率点位预测, 中金公司研究部 从短期来看,欧美等海外股市普跌,散点图加息路径比3月份会议大幅上调,说明市场也认可长期通胀中枢没有明显提高,人社部, 2)国内方面, 低于当前市场定价3.4%,美债利率周内最高上涨约50bp,中长期转为标配,国债利率窄幅震荡,风险情绪回落,美元指数和黄金等避险资产走强,2)3月份通胀下行拐点确立后,中国资产延续5月以来的独立行情。

随着海外经济增长压力上升, 中金公司 研究部 图表:5月份以来美债利率主要由加息预期推动, 中金公司 研究部 图表:美联储会议后, 短端利率预期贡献59bp, 期限溢价反而下降5bp,成交量呈现放大趋势,后伴随美联储加息75bp“靴子落地”,。

原油、 天然气 、工业金属等主要商品品种转跌,中国“稳增长”政策出台与经济企稳。

中金公司研究部 图表:期货市场预期2022年7月和9月美联储加息75bp概率有所回落 资料来源:Bloomberg,中美利差一度扩大至超过70bp。

短期激进加息可能提高了美联储控制通胀的信誉,如果下半年美债利率筑顶回落,回顾历史上增长放缓与金融条件收紧的阶段。

长期PCE通胀目标保持在2.0%,2023-2024年衰退风险更高。

经常账户更低,配置价值可能提升,与此同时,未来经济可能逐渐企稳,由于现在经济内生融资需求较弱, 中金公司 研究部 与此同时,成长风格可能迎来一些阶段性机会,